严格退市制度夯实股市长期发展基础

严格退市制度夯实股市长期发展基础

文/骆振心

近日，沪深交易所就退市制度的相关内容及相关退市配套规则进行了修订，并向社会征求意见。按照退市情形类别分为交易类、财务类、规范类、重大违法类4类强制退市类型以及主动退市情形，并按每一类退市情形分别规定相应的指标标准和退市实施程序。总体上看，修订的退市制度更加严格，旨在破除多年以来股票市场的积弊沉疴，有利于夯实股票市场发展的制度基础，增强社会对资本市场的信心，为中国股市行稳致远保驾护航。

从国际上看，发达股票市场大进大出是一种常态。据有关方面统计，美国纽约证券交易所每年上市的企业有100至300家，同时也有100至300家企业退市，退市率为6%左右；纳斯达克每年有300家至500家企业上市，也有300至500家企业退市，退市率为10%左右。应该说，美国股市的长期繁荣，与其股票市场不断“吐故纳新”是分不开的。而我国每年平均有9家上市公司退市，年平均退市率为0.5%，远远低于发达国家资本市场，这是制约我国资本市场发展的重要原因。

长期以来，我国股票市场存在退市难的问题，有相当一部分的上市公司长期处于亏损，在ST之后经历反复“摘帽”和“带帽”，始终处于退市的边缘，导致一些已经没有价值的公司继续保留在股票市场，降低了整个资本市场的造血功能，为社会所广泛诟病。这里面有着深刻复杂的原因，一方面，退市标准的设置还不严密，企业比较容易规避，导致大多数标准处于虚置的状态。对于连续3年亏损的要求，一些企业通过各种补助、变卖房产、捐赠等办法千方百计实现利润“转正”；对于“连续120个交易日股票的累计交易量低于500万股”和“连续20个交易日的每日股票收盘价均低于面值”两项指标，公司的大股东或实际控制人，只需通过增持公司股票等手段即可轻易规避。另一方面，监管层对退市制度的执行失之于宽、失之于软，对财务报表造假、重大违纪违法行为缺乏严格可行的标准，甚至一些明显符合退市标准的股票也未强制退市。从以往的情况看，我国上市公司只有欣泰电气、博元投资等少数几家因触及重大违法指标而退市。

从更深层次上看，退市制度与股票发行审核制度是配套的，我国上市公司退市难与股票发行审核制度密切相关。股票发行审核制度对上市公司设置了较高的发行条件，抬高了上市门槛，使得上市公司成为稀缺资源，上市公司的“壳”本身具有较大的价值。一定意义上说，保住了“壳”就保住了融资渠道，这使得地方政府和上市公司保壳的动力很强。一些投资者热衷短线炒作，加之保壳成功后的巨大收益，加剧了对ST股票的炒作和投机行为，形成了一种恶性循环，无形中对退市制度形成了较大阻力。

我国股市注册制改革从科创板推广到创业板以后，资本市场也逐渐从增量改革进入到存量改革时代。注册制改革后，一些科技型的高成长性企业可以进入到股票市场，为股票市场注入了新的血液。当前进一步强化退市制度，则有利于清理“空心”企业，把一些已经没有投资价值的企业清理出资本市场。这样的制度安排实际上为资本市场“吐故纳新”奠定了基础，使得资本市场具有自我循环和发展能力，是资本市场长期发展的根本保证。

本次退市制度修订坚持了问题导向，着眼于解决当前存在的现实问题。一是退市标准上更加科学易于操作。取消了单一的净利润、营业收入指标，新增净利润加营业收入的组合类财务指标，更加能刻画上市公司持续经营能力。二是对指标界定更加明确清晰。明确净利润取扣除非经常性损益前后孰低值，就是针对多年来“保壳”输血、出售资产等非常规做法，还明确连续20个交易日总市值均低于3亿元公司退市，也是为了让一些主业空虚、难以持续经营的公司退出。三是加强了对违法行为的监管。进一步明确财务造假退市判定标准，新增“信息披露或者规范运作等方面存在重大缺陷”退市指标，并对具体情形进行了明确界定，提高了日常监管的针对性，提高了治理效能。四是简化流程。取消暂停上市和恢复上市，退市整理期缩减至15个交易日，退市流程大幅缩短。

这次退市制度修订将会对中国股市产生深远的影响。对上市企业来说，将促使企业把重心放到企业经营上，通过企业之间公平竞争、优胜劣汰，让优秀的企业脱颖而出。对投资者来说，退市的巨大风险将极大压缩“壳”资源价值，促使投资者更加重视企业业绩，抑制投机和炒作风气，回归价值投资。对股票市场来说，通过动态调整和补充，可以更好地发挥定价和融资功能，股市实现自我更新、自我进化，形成良好的生态，更好地服务于实体经济发展。

从境外成熟市场来看，自愿退市的比例总体上高于强制退市，2001年至2013年，英国股票市场自愿退市比例为70%，自愿退市成为一种商业选择。参考发达国家经验，我国的退市制度可以分两步进行：第一步，加强强制性退市，强化股票市场纪律约束，清理淘汰“垃圾股”，建立良好的制度环境；第二步，出台自愿退市的鼓励和约束措施，对自愿退市公司给予宽松的再上市条件，让公司自愿退市成为基本方式和主要形式，让监管部门的强制退市成为补充，真正建立市场化退市制度。

作者为经济学博士

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