铜价还会继续上涨吗？铜期权如何操作？

原标题：【铜期权报告】铜价还会继续上涨吗？铜期权如何操作？

一、宏观基本面同向驱动，铜价再创新高

宏观数据良好，全球贸易呈现复苏态势，市场对于美国新一轮刺激政策出台预期增强，美联储也表达了进一步加码QE的倾向，疫苗利好消息频出，美国开始权力交接，利好消息集中兑现，美元下跌，11月铜价涨至2013年3月以来的新高。沪铜最高上探57790元/吨，最终收报于57680元/吨，月涨幅12.70%（+6500）；COMEX铜走势同样强劲，最高3.5050美元/磅，最终收报于3.4505美元/磅，月涨幅13.22%（+0.4030）。进入12月以来，铜价冲高后有所回落，目前维持高位震荡格局。

图表1：COMEX铜期货价格走势

数据来源：芝商所,国际衍生品智库

从宏观层面来看，欧美主要发达国家公布11月制造业PMI初值数据，其中欧元区10月制造业PMI终值录得53.6，较10月超预期上升1.2个百分点，美国11月Markit 制造业PMI初值录得创74个月新高录得56.7，美国制造业复苏强劲。从PMI数据来看，欧元区11月PMI环比有所回落，但疫情二次爆发对制造业的影响较小，主要国家制造业延续较好表现；美国经济复苏与疫情发展并行，制造恢复加快，尤其是在房地产领域，美国房地产相关数据，新屋开工总数，营建许可总数，成屋销售情况均显示这方面仍处于加速复苏阶段，带动建筑用铜需求。中国11月PMI超预期录得52.1，制造业供给和需求加速修复，预计12月宏观氛围维持中性偏多格局。

从产业层面来看，现货市场整体清淡，偶有2021年1月现货成交于40高位，现货TC回升至50上方仍较困难。年内炼厂备库完成，加之长单12月有较集中交付，1月货源精矿市场交易量不大，现货市场预计持续偏淡，等待长单Benchmark 敲定。中国10月从智利进口铜精矿下滑，从澳大利亚进口铜精矿下滑近半成，原料供应紧缺对价格有支撑；中国精炼铜产量加速回升，但市场上仍有供给缺口，10月我国铜废碎料进口67146吨，环比减少15.96%，同比减少22.46%，废铜进口量减少以及国内采暖季环保力度上升，影响部分下游和拆解开工，废料产出减少，供应紧张情况加剧，利好精铜消费。11月的汽车产销仍呈现旺季特征；房地产竣工面积开始修复，三道红线政策压力下的竣工面积回升有望在四季度继续提速；空调生产步入旺季节奏；电力行业，国家电网铜交货量虽未有明显回升，投资却开始加快，结合财政政策空间，铜市场的四季度消费预期开始兑现。

二、COMEX铜期权表现分析

由于铜价一路走强，带动铜期权交易活跃度也明显增强。COMEX铜期权11月份总成交量大幅增加，持仓量也增加至13577手，环比增加368.0%。从PCR指标来看，成交量PCR当前值0.73，持仓量PCR最新值0.55，环比继续增加，总体来看，目前期权投资者市场情绪仍偏乐观。

由于期权卖方需要承担更大风险，所以大多数期权的卖方都是风险承受能力较强的专业投资机构，他们对市场行情研判的准确度要比普通投资者更专业。因此，站在期权卖方的角度来理解的话，如果大部分投资者愿意卖出并持有某个价位的看涨或看跌期权，那么这些投资者应该认为标的期货在到期时很难突破这个价位，也就是压力位和支撑位。所以，一般可以把看涨期权最大持仓位看作大部分期权投资者认为的标的压力位，把看跌期权的最大持仓位看作大部分期权投资者认为的标的支撑位。从持仓分布来看，目前看涨期权最大持仓位3.50，看跌期权最大持仓位为3.15，所以，初步可以判断标的的压力位和支撑位分别为3.50和3.15。

图表2：COMEX铜期货与期权每日交易量走势图

数据来源：芝商所，数据截至2020年12月2日

图表3：COMEX铜期权本周运行情况

数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2020年12月2日

图表4：COMEX铜期权合约持仓分布

数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2020年12月2日

从COMEX铜期货价格与期权隐含波动率走势图来看，11月份随着铜价持续走高，期权隐含波动率整体重心不断上移，主力1月合约12月1日隐波率升至24.95%。进入12月以来，铜价冲高回落，如果铜价近期维持高位震荡，预计期权隐波率将会从相对高位有所回落。

图表5：COMEX铜期货价格与期权隐含波动率走势

数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2020年12月2日

三、后市策略推荐

宏观与基本面同向驱动，铜价近期屡创新高，未来走势如何呢？长期来看，从相对价值的角度，金铜比一直是一个很好的观察指标，尽管当前金价持续下滑，铜价加速追赶，但当前金铜比仍处于高位；对于未来一段时间，全球货币与财政刺激尚不会退坡，疫苗进展投放使用使得全球经济复苏步入正轨，铜价仍将以上涨的方式修复金铜比；另外通胀交易的窗口还未真正打开，不过当前美国10年通胀保值国债中隐含的通胀预期已经上升至1.8，如果通胀在明年二季度如期而至，在此之前铜的通胀交易仍不会转向，所以长期来看，此轮铜价上升来的较为迅速不过并未见顶。

短期来看，当前宏观基本面驱动因子对于价格仍存利好推动，库存在历史低位，去库幅度在逐渐放缓，由于外盘铜价涨势强于内盘，进口窗口暂时关闭，国内升水继续保持坚挺，下游备库尚未结束，预计铜价近期维持高位震荡格局。

COMEX铜期权操作方面，短期铜价预计维持高位震荡，且铜期权隐含波动率料将有所回落，建议近期以卖出看跌期权为主，例如卖出COMEX铜期权1月看跌期权，可同时获取波动率下降和时间流逝带来的收益。另外，对于更为稳健的投资者，也可以考虑构建看涨期权牛市价差组合，不仅保留了买入看涨期权具备的行情反向下跌时的自动自损功能，还可以用相对更低的成本捕捉行情上涨带来的收益，又可以通过卖出看涨期权冲减时间流逝产生的部分时间价值损失。

图表6：卖出COMEX铜看跌期权模拟损益

数据来源：芝商所 QuikStrike,国际衍生品智库

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