泰禾“自救术”：封闭管理与逐个击破

来源：时间财经

能否走出债务泥潭？

近日，据媒体报道，泰禾集团股份有限公司（简称“泰禾集团”）债务重组取得阶段性进展，已与兴业银行、东方资产等金融机构达成协议。

对此，时间财经以投资者身份致电泰禾集团董秘办，一位工作人员表示，公司与兴业银行签订的是合作备忘录，属于框架协议；至于东方资产，该员工称“不便对此进行回应，以后续公告为准。”

在此之前，根据泰禾集团公告，民生银行深圳分行、长城资管深圳市分公司、厦门信托、渤海银行北京分行、天津银行石家庄分行已就该公司相关借款同意展期。

一位不愿具名的业内人士告诉时间财经，在处理复杂的债务问题上，除了获得当地政府支持、引入战投外，逐个动摇债权人的意志也非常重要。黄其森在建行工作多年，对于如何盘整债务应该是有经验和智慧的。泰禾目前的做法，也算是给那些巨额债务压身的房企提供一个路线指引。

债务违约

根据公开资料，“闽系”房企泰禾集团成立于1992年，以豪宅产品“院子系”著称，并于2010年借壳福建三农登陆深交所。

上市以后，泰禾集团扩张凶猛，在2010年至2017年，其资产规模由51.81亿元飙至2064.21亿元。尤其是棚改政策后楼市火热的2017年，泰禾集团销售额由此前一年的400亿元一举跨过千亿元大关，同比增长147.55%。

与之相伴的是，泰禾集团2017年有息债务规模高达1358.10亿元，资产负债率也增至87.83%，远高于同年房地产行业79%的平均水平。剔除预收购房款对财务杠杆的影响后，泰禾集团净负债率仍然高达474.64%。

“祸根”也因此埋下。2018年，泰禾集团增速放缓，到2019年后，因前期债务杠杆过高，政策转向后豪宅销售压力更甚，泰禾集团“刹车”不及导致隐患频发，并在2020年7月发生违约。

2020年7月6日，泰禾集团对外公告，未能完成“17泰禾MTN001”本息的按时兑付，发生实质性违约。截至2020年7月7日，公司已到期未付债务270.65亿元，2020年内到期债务为555.11亿元。

中诚信在一份报告中称，泰禾集团违约主要有以下几个原因：1．快速扩张推升举债规模，债务集中到付，短期偿债压力大；2．盈利能力减弱，存货规模过高，去化压力大；3．融资成本高企，担保代偿风险高，对外部融资造成不良影响；4．现金流承压，无法为债务偿还提供有力支持；5．货币资金大幅减少，偿债能力严重不足，战投落地存在不确定性。

根据2020年三季报，泰禾集团完成17泰禾MTN001、18泰禾01、17泰禾MTN002、17泰禾01、18泰禾02、H7泰禾02本息的兑付。截至三季报披露日，公司已到期未归还借款金额为487.10亿元，尚未支付的利息为64.76亿元。

此外，泰禾集团控股股东泰禾投资因存在质押融资违约，被动减持公司股份。泰禾集团还因子公司未履行还款义务而被列为被执行人，相关事项可能导致公司持续经营能力存在重大不确定性。

“封闭管理”

实际上，早在2019年下半年，就有消息称泰禾集团“在着手引入战投”。据《中国企业家杂志》报道，泰禾集团员工忧心“不知道我们是下一个绿城，还是下一个福晟？”

债务违约后的2020年7月31日，泰禾集团与万科签订协议，后者拟以24.3亿元入股泰禾，持有19.9%的股份。但根据当时的框架协议，只有在泰禾集团制定债务重组方案并与债权人达成一致，债务重组方案能支持公司恢复正常经营，以及支持公司可持续经营，万科才会最终入股。

万科方面称，将协助泰禾完善公司治理，盘活存量资产，支持其正常经营。但万科不对泰禾投资、黄其森及泰禾集团的经营及债务等承担任何责任，亦无任何责任为前述相关各方提供任何增信措施或财务资助。

“白马骑士”来了，却并未直接出手相助，泰禾集团股价也随之一路走低。

IPG中国区首席经济学家柏文喜告诉时间财经，这种债务重组问题，若债权人与泰禾实现整体和解，双方收益最大；反之，若最后进行资产清算，相当于飞机当废铁卖，双方都会受损。但问题在于，这种大公司的债务问题涉及银行、信托、基金，还有上下游供应链公司，既有股权性质的，也有债权、借贷等。债权人比较分散，又都想拿到最高的偿债条件，众口难调。

时间财经注意到，为解决债务难题，泰禾集团曾提出“封闭管理”模式，即项目层面的融资、销售等资金流动，完全用于项目本身的自运转，而不必受公司整体经营状况的影响。

金融行业分析师王赤坤告诉时间财经，以往的方式使得债权人无法掌握地产公司的底层资产，并处置后续资金流向。在“封闭管理”模式下，债权方直接参与具体项目的管理，甚至实控项目公司的证件照和银行账户，掌控地产公司最底层和最值钱的资产，成为债务偿还的“贴身护法”。

柏文喜并不认同上述观点，其表示，泰禾提出的“封闭管理”方法这个方法，实际上就是以存量债务的展期与阶段性的债转股来换取增量资金的注入，从而从项目层面上逐个盘活泰禾的资产价值，并实现债权人的偿债诉求。

“但是这种方式无法避免其他金融机构和案外其他债权人，在主张自身权益的过程中，对这些‘封闭管理’的项目采取司法干预乃至冻结措施，从而让这种逐个盘活项目债务与项目资产的方式存在极大的法律风险。”柏文喜称，简言之，所谓的“封闭管理”只是泰禾对项目直接债权人的一种理想化的设定，并不能阻止案外人申请冻结该项目。

“逐个击破”

根据公告，2020年12月18日，泰禾集团全资子公司珠海保税区启航物流有限公司与民生银行深圳分行就一笔18亿元的借款达成展期协议，展期至2022年6月10日，对应珠海泰禾中央广场项目。

三天后，泰禾集团全资子公司深圳泰禾房地产开发有限公司（简称“深圳泰禾”）与长城资管深圳市分公司达成债务重组协议，将120.03亿元债务延期至2023年12月18日，对应深圳院子、坪山泰禾中央广场两个项目。

柏文喜告诉时间财经，多家债权机构与泰禾达成协议，确实会增强市场对泰禾盘活债务和走出困境的期待。但是，相互之间不配合、“自扫门前雪”的金融机构仍然可以随时对泰禾的资产与运营采取措施，而导致其陷入瘫痪状态。

这并非危言耸听。企查查显示，上述与长城资管深圳市分公司达成和解的深圳泰禾，因一份建设工程合同纠纷，已被深圳市晶艺装饰设计工程有限公司申请执行，且已于2021年1月8日被下发限制消费令。

（2021）粤06执72号显示，此前与厦门信托达成和解的佛山市顺德区中维房地产开发有限公司，也于2021年1月11日被执行，执行标的9719.69万元。

此外，1月4日泰禾集团公告称，因金融借款合同纠纷，四川信托、浙商金汇信托向公司及相关当事人提起诉讼。

其中，四川信托要求判令泰禾集团偿付本金39.95亿元及相关利息、罚息等，共计47.97亿元；浙商金汇信托请求判令上海金闵偿付本金6亿元及相关利息、罚息等，共计6.11亿元。

上海中原地产市场分析师卢文曦对时间财经表示，“同意债务展期的大多是银行、资管公司，他们家底丰厚，还有时间可以耗一耗，但信托是耗不起的。”

据悉，截至2020年7月7日，泰禾集团年内到期债务中，信托公司贷款到期金额占比达到46.64%。

柏文喜认为，泰禾此前是想通过与万科合作，就债务问题达成整体和解，这个想法“泡汤”后才选择“封闭管理”的做法。“封闭管理”并不能实现真正的“封闭”，从而保障项目直接债券人的权益，但是对动摇其他债权人是非常有效的。黄其森目前采用的可能是用和万科的合作作为诱饵，吊住债权人，然后逐一谈判、各个击破，最终实现整体债务和解。

根据公开资料，黄其森本科毕业于福州大学建筑系，后成为经济学研究生，毕业后供职于建设银行福建省分行，任职12年。黄其森曾多次公开表示，“不懂金融就搞不好房地产”。

　　版权及免责声明：凡本网所属版权作品，转载时须获得授权并注明来源“融道中国”，违者本网将保留追究其相关法律责任的权力。凡转载文章，不代表本网观点和立场。

延伸阅读