正荣4亿信托输血漳州 三道红线倒逼股权"对赌"井喷

本文来自微信公众号“地产密探”

◎ 编辑| 密探君

12月7日至今，在某第三方大型信托销售平台上，一款名为“汇金22号（正荣漳州）股权投资集合资金信托计划”的信托产品，已累计发行到第11期。

与平台上其他诸多信托产品一样，这款表面上看似平淡无奇，背后却暗藏玄机。该产品受托发行机构为大业信托，所募资金集中投向了福建漳州的正荣地产项目。

地产密探从大业信托进一步获悉，其官网透露，“大业信托·汇金 22 号股权投资集合资金信托计划”信托单位分为A/B 类，预计总募集4亿元，推介期达到1000万元即可成立，期限12个月。

大业信托提醒：该信托风险等级PR3（中风险），适用于风险承受中级及以上客户，“不保证投资者（委托人/受益人）本金不受损失，也不保证获取最低收益”。

上述第三方大型推介平台称，上述信托方式属股权投资，预计收益率7.1%至7.5%。既如此，但该大型推介平台却称收益类型为固定型。

再看交易构架，上述最多募集4亿元信托资金，向正荣福建漳州项目公司厦门正代置业增资，获取其最多49%股权，增资款最终专项用于漳州·正荣府项目开发建设。

地产密探查询获悉，大业信托已完成对厦门正代置业增资且获得对方49%股权，认缴出资额4亿元，但暂未涉及到实际出资情况。

当然，引起外界兴趣的是，大业信托计划参与上述项目公司股权增资背后的一系列赌注，也就是所谓“对赌”协议。信托计划存续期内，大业信托对漳州·正荣府项目销售均价和销售金额、项目开发报建和工程建设进度监控考核。

如任一考核节点目标项目未达到该考核节点任一考核目标，大业信托可给予对赌方3个月的宽限期。若3个月宽限期结束项目仍未达标，大业信托有权要求对赌方进行业绩补偿，并要求正荣厦门回购其持有49%股权。

注意！正荣地产对大业信托的股权转让价款及股权回购价款支付义务附连带责任担保；对大业信托按约定应收到与已收到信托计划股权投资收益、股权受让业绩补偿、对赌业绩补偿及其他应付款差额部分承担补足义务。

在当前房企融资“三道红线”压力下，地产项目信托融资密集转向“业绩对赌”越来越普遍化，比如正荣剔除预收款后负债率仍高达77.22%。

据上述大型信托销售平台显示，从发行时点看，今年9月份的确是个分水岭，10月份以来，尤其是最近2个月，房地产项目股权信托融资急剧增加。

与正荣上述4亿元的信托股权融资模式几乎一样，由大业信托发行的“享业2号股权投资集合资金信托计划”总募资4亿元，投向融侨集团武汉项目，但产品风险等级为 PR4（中高风险）。

地产密探透过相关文件进一步了解到股权类信托融资未来退出收益的具体操作路径。

针对合作方提前受让信托计划持有股权退出（非强制性义务）及对赌退出，主要分为分两种情形看待投资者未来收益：

第一种即为信托财产剩余金额不低于投资者剩余信托收益时，投资者可分配信托收益=投资者投资本金+投资者剩余信托收益。

其中，投资者剩余信托收益=投资者自投资生效日（含）起至清算日（不含）期间按对应的合同业绩比较基准计算的应分配信托收益-投资者已分配的持有期信托收益。

第二种即为信托财产剩余金额低于投资者剩余信托收益时，，受托人（信托公司）按投资者自投资生效日（含）起至清算日（不含）期间以合同业绩比较基准计算的信托收益占信托计划所有投资者按各自合同业绩比较基准计算的信托收益总额的比例，向各投资者分配信托财产剩余金额。

投资者可分配信托收益=投资者投资本金+投资者自投资生效日（含）起至清算日（不含）期间以合同业绩比较基准计算的信托收益占信托计划所有投资者按各自合同业绩比较基准计算的信托收益总额的比例×信托财产剩余金额。

截至今年6月底，融侨集团总资产1124.4亿元，总负债888.68亿元， 净资产235.72 亿元，资产负债率79.04%；扣除预收账款后资产负债率 69.81%，相对较高。

例如：中铁信托正在发行“金沙2065期佳广项目集合资金信托计划》，信托资金投向佳兆业滇中新区杨林经开区200亩地开发，对赌既涉及标的公司昆明润浩房与项目管理服务方佳兆业对赌，也涵盖中铁信托与佳兆业对赌。

再看西部信托发行的“丰盈系列P12集合资金信托计划”，通过股权模式投资到金辉泉州洛江项目，约定“项目住宅网签去化率>95%或投资期>14个月，西部信托有权按照SPV评估价值转让所持有的49%股权退出”。

从房地产信托股权融资的交易构架看，以近日发行的“爱建共赢-新城南京1号集合资金信托计划”为例，总募资6亿元，不同于前述正荣、融侨等产品所设计的信托机构直接投资项目公司股权，该信托计划通过全部认购有限合伙LP份额，由爱建泽盈担任有限合伙GP，将信托资金向南京鸿拓（项目公司）增资49%股权，然后还债开发。

“利润分配和清算时，上述有限合伙所持49%股权优先分配基准收益和本金，新城方所持51%股权劣后分配，其后根据约定分配超额收益。”

对照一下50强房企与三道红线的关系图，大家不难发现，上述涉及信托股权融资的正荣、新城、蓝光等大型房企均是踩到了一条、二条或三条红线，从债务融资转向股权融资。之所以这么说，从对赌严苛条件不难窥见端倪。

除了较一致地腾挪项目股权“减负”之外，各大房企拼命卖房，加大销售回款，保证现金流安全。以正荣为例，今年前11个月，全口径总合约销售金额约1248.12亿元，完成全年1400亿元销售目标89%。新城控股前11个月合同销售金额约2465.62亿元，同比增长约24.17%，完成全年目标2700亿元的91%。

2020年即将收官，各大房企即将迎来全年业绩大比拼，除了备受关注的销售战绩之外，财务优化程度特别是负债率高低将关乎后续发展潜力，虽不排除个别“假股真债”，但藏匿财务风险继续突进，势必走不远。

编辑：密探君

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