兴业研究：衰退周期结束 资产价格重估仍有深化空间

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兴业研究2021年度策略会精彩观点

来源：兴业研究

2021年悄然而至，我国“十四五”规划和2035年远景目标迎来开局之年。在“双循环”新格局下，我国金融业将迎来怎样的机遇与挑战？严监管常态化，资产配置应从哪些关键领域发力？

岁将暮，转机起，未来向何方？兴业研究各领域大咖与您共探行业新征程。

1、本轮复苏结构优于09年。供需两端、内外部市场协同发力，“投资-供给-消费”动能传导更顺畅。目前处于复苏加速阶段，彭博预期20年Q4-21年Q4 GDP季度同比分别为5.9%、18.0%、7.2%、6.0%、5.3%。

2、宽松还要继续，但资金面已经有所收紧。本轮货币宽松幅度（利率降幅）和宽松周期（持续时间）都远小于09年，只与2012-13年、2014-16年可比。复苏支撑来自财政驱动，宽信用资金直接进入地方政府。

3、总量复苏行至半途，结构性特征凸显。华晨、紫光、永煤等风险事件预示信用风险抬升。债务问题存在三个解决方案：降息，违约和通胀。在接下来的复苏中，通胀的影响正在形成和出现，资本市场已经开始定价，企业信用风险也不能忽视。

4、大类资产层面，衰退周期结束，自我造血的复苏周期开启，资产价格重估仍有深化空间。

5、债券：宽财政加码托底，利率进一步下降空间基本不存在，复苏进度所限，加息条件还不充分，10年期国债收益率预计宽幅震荡为主。信用市场，违约周期尚未结束，风险事件预计仍会发生。

6、汇率：中美利差保持高位，复苏错位支撑强出口，人民币有升值空间。

7、权益：市场反应符合资产轮动逻辑，资产端仍有定价空间。长周期视角，继续看好龙头企业和创新型企业的投资机会，超级企业是价值洼地。

8、地产：全国范围内地产价格重估机会不明显。高线城市涨、低线城市稳的分化格局预计会持续。

2020年经济逐渐走出疫情影响，并出现局部过热的迹象。2021年，随着经济逐渐走出疫情的影响，2021年中国经济增长的动能将由受益于逆周期政策的基建投资、房地产投资向消费和制造业投资切换。由于货币扩张的滞后影响和经济景气度的上升，工业品价格上涨幅度可能超出市场预期，但CPI同比将因猪价而回落。稳定宏观杠杆率的要求将使M2与社融同比双双回落，利率面临继续上升的风险。

2021商业银行的经营环境和过去不同，机构分层将是理解行业发展的新动向。推动机构分层有三个趋势：第一，表内统一；第二，表外差异：第三，先大后强，并购驱动。一方面，应对分层，银行也需关注行业“赛道”和企业“赛马”，重视渠道、产品的供给，尤其应利用表外资金匹配更适合成长阶段的企业；另一方面，机构间的分层也会影响到金融机构债权、股权的定价，把握相关资产的差异化定价机会将带来超额收益。

2021年，全球复苏，通胀上行。美元指数整体震荡，先弱后强。10Y美债利率继续上行，年中中枢上至1.17%，下半年可能加速上行。人民币汇率升值未结束，升值看至6.30-6.35，下半年可能进入震荡。伦敦金上半年震荡于1700-2000美元/盎司，下半年可能破位下行。原油全年存超预期上行风险，WTI主震荡区间上行至50-60美元/桶。

对明年的信用债市场既不乐观也不悲观。不乐观是因为在国企、地产等领域仍有较大债务风险未释放，打破各个领域的刚兑仍将是信用债市场的重要趋势，预计打破刚兑的进程是渐进式的，用缓慢上升的违约率曲线，来平滑违约对经济的冲击。不悲观是因为违约风险的阶段性冲击会带来错误定价机会，为信用挖掘提供机会。

2020年新冠肺炎疫情的爆发并未减少全球应对气候变化的热情，“碳中和”和“绿色复苏”成为全球趋势。在我国，随着“碳中和”目标的提出，绿色发展也将上升到新的阶段，“十四五”规划和2035年远景目标建议中绿色贯穿全文，提出到2035年“广泛形成绿色生产生活方式”的目标，并向我们指明了我国未来绿色发展的四大方向：加快推动绿色低碳发展、持续改善环境质量、提升生态系统质量和稳定性、全面提高资源利用效率。

在过去的一年中，我国绿色金融市场稳步发展，绿色信贷继续保持较快增长，绿色债券发行有所放缓，可持续投资日渐丰富。展望未来，在十四五规划及“碳中和”目标的引领下，我国绿色金融将呈现四大发展趋势：一是气候投融资将日益成为绿色金融的重要领域；二是金融机构气候环境风险管理将不断加强；三是金融机构将不断提升自身气候表现，树立负责任的金融机构形象；四是气候环境信息披露将成为主流。

2020年是化工行业探底回升的转折之年。上半年，新冠疫情和油价大跌导致化工行业出现了多年未见的低迷局面，需求萎缩、产品价格大跌、企业盈利恶化。下半年，化工企业通过加快产品结构调整、产能更新、去库存等措施应对危机。受益于国内经济的快速恢复，化工品需求回升，整个行业出现了产品涨价、开工率回升、企业盈利改善的良好势头，景气度持续上行。展望2021年，预计国内外需求将持续回暖，同时原油等上游原料供应充裕，价格平稳，化工行业有望迎来持续景气上升。同时，部分子行业投资加速，产能增长过快，需防范过剩风险。基于上述判断，可从4个维度寻找业务机会：（1）“园区化、一体化”趋势下的机会；（2）部分产品实现技术突破，摆脱外资掣肘，将迎来高速发展；（3）技术升级，绿色工艺取代落后技术；（4）签署RCEP，利好轮胎产业。

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