美国首支新冠疫苗获批，复星旅游文化迎来重大利好

据媒体报道，美国食品药品监督管理局（FDA）在当地时间11日紧急批准了由美国制药公司辉瑞（Pfizer）和德国BioNTech公司联合开发的新冠疫苗。 这是第一款获批在美国紧急使用的新冠疫苗。美国成为继英国、巴林、加拿大、沙特阿拉伯、墨西哥等国之后，第六个批准辉瑞和BioNTech新冠疫苗的国家。

自11月9日，辉瑞宣布其新冠疫苗有效性90%后，前期受疫情影响较大的行业也迎来复苏的曙光，航空、酒店、邮轮和旅游等公司基本面迈过向上拐点。

其中，港股酒店及度假村板块11月涨幅为14.26%，航空板块11月涨幅为23.14%。资本市场上相关概念股诸如复星旅游文化等在疫苗宣布有效后的交易日亦全线上涨，11月涨幅更达26.74%。

12月11日，香港特区行政长官林郑月娥宣布，港府已与科兴生物、复星、辉瑞等制造商签署有关购买新冠疫苗的协议，分别供应750万剂疫苗，首批100万剂最快下月到港。疫苗在全球各地大规模接种的时点，将成为旅游、航空、酒店等价值回归的重要转折点。

疫苗点亮海外业务恢复希望，复星旅游文化2021有望实现价值回归

疫情以来，由于各国采取封城和旅行限制等防疫措施，影响复星旅游文化业务的正常开展。在疫苗实现大规模接种之后，随着各国边境限制放开，国际旅游市场加速恢复，这也将促进复星旅游文化海外业务复苏。

从长远来看，疫情并不会改变一个旅游龙头的长期价值，因为消费者的出行需求并没有消失了，而是被延后和抑制了。在后疫情时代，消费者出于安全的角度，也会更加青睐高品质的旅游产品。

复星旅游文化主要业务按功能可分为度假村及旅游目的地营运、相关物业销售及建造服务和旅游休闲服务及解决方案。

1、Club Med“高端化+亲子游”地位稳固，疫后潜力可期

复星旅游文化度假村业务通过Club Med品牌进行运营，占公司总收入比重从2017年的77%下降到2019年的57%。截至2019年12月31日，地中海俱乐部在全球六大洲超过40个国家和地区开展业务，运营66家度假村，年内营业额132.1亿元，同比增长5.2%，平均每日床位价格增长5.6%达到1330元。

Club Med创建于1950年，总部位于法国，是世界知名的以家庭为中心的休闲度假服务提供商，同时也是欧洲最大型的滑雪度假村供应商。Club Med是“一价全包”式旅游度假村概念的先驱，革新了度假村的运营模式方式。近年来，国内亲子游快速崛起，成为休闲度假游的主要形式，Club Med以其产品和品牌优势有望引领国内亲子游度假市场的发展。

2020年Club Med由于3-5月受到疫情影响，部分度假村到6月份才逐步开业，且欧洲已开业度假村受到卫生安全限制的影响，只能开放85%的容纳能力，2020年上半年整体容纳能力仅为去年49%，下半年预计仍然受到全球疫情持续的影响。然而中长期看，度假村通过持续的运营提升、翻修改造和星级提升，入住率和平均每日床位价格可保持稳定提升，未来业绩增长稳定。

由于容纳能力下降，笔者预计，今年的度假村收入或为此前的一半，约60亿元。而2021年春夏随着旅游恢复正轨，将实现恢复至2019年七成，约92亿。

2、受益海南离岛免税，三亚亚特兰蒂斯恢复明显。

复星旅游文化的三亚亚特兰蒂斯项目于2018年4月29日正式开业，2019年营业额同比2018年增长超74.2%，其中5月至12月同比增长22.6%。三亚亚特兰蒂斯在后疫情时代恢复明显，在2020第二季度，总收入恢复为19年同期的75.1%，客房入住率从一季度的28.9%上升至61.3%，已经高于2019第二季度入住率58.3%。

2020年8月前15天，按客房计入住率达到95%（入住率基于疫情限流后计算），恢复情况乐观。今年国庆小长假期间，亚特兰蒂斯（水族馆、水世界、海豚湾）接待游客9.66万人次，同比增长10.9%。

复星旅游文化计划加大在三亚的投资，拟在亚特兰蒂斯基础上，投资240亿打造“三亚复游城”项目。同时，与海南省发展控股有限公司签署战略合作框架协议，利用亚特兰蒂斯目前仍有约2~3万方面积可开发新商业，未来亦有可能在亚特兰蒂斯建立免税店，增强零售商业方面的竞争力。

亚特兰蒂斯受益海南离岛免税政策、三亚旅游资源和海棠湾高端区位优势于一体，其产品定位、定价能力和持续增长的非房费收入，随着公司此前固定成本摊薄的效应下，将带来亚特巨大的业绩弹性。

由于疫情影响上半年经营，笔者可以预计 2020 年业绩与2019年持平。随着离岛免税和出境游回流，三亚旅游将持续增长，预期2021-2024年，三亚·亚特兰蒂斯每年营收更有望达22-25亿。

3、复游城全面扩张，太仓、丽江复游城成为公司新增长引擎

2019年11月，复星旅游文化发布复游城品牌，将打造消费升级的新一代休闲度假产品。复游城借势全球化Foliday生态圈、Club Med及三亚亚特兰蒂斯的成功经验，将众多全球休闲度假的领导品牌汇聚一堂，引领全新的度假生活方式。

目前，丽江复游城和太仓复游城已经开工建设，预计2020、2021年开始分阶段完工。丽江复游城体量较小，定位于中高端客户的国际旅游目的地，将旅游和度假休闲相结合。从建筑面积看，可供出售物业面积占总建筑面积76.5%。

而从面积看，太仓复游城的128.6万平方米的建筑面积，相较于已开幕的占地54万平方米的三亚·亚特兰蒂斯更具优势。项目将拥有华东地区最大的室内滑雪场之一、运动乐园、Club Med度假村、欧洲风情小镇等。目前，我国每百万人拥有滑雪场数量远低于欧美，滑雪项目成长空间大。太仓复游城预计高峰期可容纳近10万人，成熟期年接待游客量可达500万人次。

太仓复游城总建筑面积约128.6万平方米，配套物业超过55.4万平方米。笔者预测可售物业在2020-2024年陆续推出，可售价格每年递增5%计算，物业总营收有望达到人民币140亿。

笔者粗略估算，项目从2020-2029年的现金流累计可超过250亿；十年累计自由现金流超过150亿，假设10%的wacc，1.2的企业beta，项目终值现值约100亿，假设十年间项目平均有息负债30亿，项目股权价值约70亿，相当于亚特兰蒂斯成长期的估值。

在公司的物业销售上，目前丽江、太仓项目已开始预售，丽江项目由于一部分可现房销售，2020年底可部分进入结算，太仓项目2021年开始进入结算，预计现金将加速回笼。

4、小结

2015-2019年公司营收规模从89亿元增长至173.4亿元，18、19年分别实现净利润3.9、5.8亿元。笔者认为，由于复星旅游文化2020上半年受疫情影响，公司业绩短期承压，而下半年国内业务恢复增长，2020公司营收预计为2019年一半，约80亿。而2021年下半年营收完全恢复可期，全年营收亦有望达到2019年七成，为120亿左右。

近日，在北京召开的2020中国旅游集团发展论坛中，复星旅游文化再次入围“2020中国旅游集团20强”。目前复星旅游文化已经形成完整的资产、运营、内容、渠道等能够互相协同的旅游度假综合服务能力，并实现了全球化旅游度假产业布局。

笔者认为，一方面公司计划2022年底前新开业 10 家度假村，并加大 Club Med 本土化力度，更加受益内循环带来的国内营收增加；此外，疫苗大规模接种后，国际旅游恢复，海外Club Med业务将重回持续增长的轨道。高速发展的复星旅游文化享受疫苗接种的重大利好，有望成为率先展开估值修复行情的文旅标的。

　　版权及免责声明：凡本网所属版权作品，转载时须获得授权并注明来源“融道中国”，违者本网将保留追究其相关法律责任的权力。凡转载文章，不代表本网观点和立场。

延伸阅读