半夏投资李蓓：债底确认 开放商信贷已经拐头

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半夏投资

前些天的几篇文章

讨论了中国利率债的价值。

无论相对于美债，还是相对于A股，都是价值突出的：

中美利差250bp，历史最高

股权风险溢价基本等于0，历史最低区间。

分析了债券中期上涨的驱动。

驱动来自信用周期重新拐头向下：

第一步，三条红线控制下，地产商融资需求下滑；

第二步，10月后国债地方债阶段性发行高峰（金麒麟分析师）过去；

第三步，明年财政纪律回归常态，财政扩张力度显著回落。

并讨论了拐点确认的几个条件。

我认为可能的拐点：

1，10月底，发行高峰过去，

2，无论任何时候都可以。要看到短端显著变松，不能只是拆借回购变松，需要看到NCD持续下行。

现在，拐点的第二个条件已经出现了。

过去几天，隔夜回购维持在1.5%左右，比之前2.0%左右的平台下了一个台阶。

昨天，MLF大放量，给了6000亿，也就意味着，高于MLF利率的NCD，银行不会要了。1年NCD利率大概率会下降到2.95以下。

很多债券交易员留下了感动的泪水。

是的，妈妈又爱我们了！

另外，对于长债，最近还多了另一个惊喜。

昨天的8月的经济数据出炉，地产融资方面：

开放商贷款已经转负，印证了3条红线的影响。

但是按揭贷款增速还是很高，大于20%，与8月地产销售高增长匹配。

但是，如果看高频数据，最近2周的地产销售增速，下台阶了！

我们知道，过去2年，按揭贷款是中长期信贷需求最大的2个来源之一。地产销售的重新转弱，更加确认了信用周期的拐点。

我一直认为：居民杠杆的放缓，房地产市场的冷却，是2020年前后必然要发生的事情，无非早晚几个季度。现在，也许真的来了。

现在：

1，妈妈又爱我们了，货币市场已经开始变松；

2，开放商信贷已经拐头；

3，按揭增速可能正在拐头。

我认为利率债的底部已经确认。

现在唯一的压制就是后面2个月的高国债地方债发行，以及相应的由此带来的社融余额增速的进一步小幅走高。由于债券发行集中在10年以上的期限，所以暂时可以先买2-5年的中短端，发行高峰结束后再买长端。

从利率曲线的形态来看，曲线非常平坦，也是2-5年的价值更加突出。

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