国债：央行货币政策指引继续保持克制 反弹后仍有下跌空间

原标题：国债：央行货币政策指引继续保持克制 反弹后仍有下跌空间

来源：文华财经

征稿(作者：长江期货 胡辛欣）--近期央行在货币政策指引上，表示随着未来经济复苏，宏观杠杆率会稳一些，并提出要把好货币供给的总闸门，把握好稳增长和防风险的平衡，亦即随着经济增长的进一步修复，后续货币政策或更加克制，因此从中期来看，市场利率端仍未打开下行空间，国债期货趋势性上行可能性不大。不过短期来看，国内经济基本面虽然继续保持修复，但多项数据已经表明其边际向上动能有所减缓，叠加全球疫情二次爆发、美国财政刺激计划的难产和大选的高度不确定性，短期内避险情绪的滋生或提振国债期货的价格，国债期货或有一定反弹，后续可适当逢高试空。

一、货币政策仍保持克制，利率端下行空间有限

从宏观货币政策面来看，虽然在10月中旬央行方面虽然提到应该允许宏观杠杆率阶段性上升，但近期央行行长易纲对于该话题的最新表述，令市场对中长期下的货币政策宽松力度有所担忧。央行方面表示由于今年抗疫情况特殊，宏观杠杆率有所上升，等到明年GDP增速回升后，宏观杠杆率就会更稳一些，亦即等宏观杠杆率未来将随经济稳定增长势头后，将有所调降。

除宏观杠杆率的表述之外，央行还表示可以尽量长时间实施正常的货币政策，“既不让市场缺钱，也不让市场的钱溢出来”。在货币政策工具上，央行提到“下一阶段人民银行将继续灵活运用中期借贷便利、公开市场操作、再贷款再贴现等多种货币政策工具，满足经营机构合理的短期、中期、长期的流动性需求，既保持流动性合理充裕，促进货币供应量和社会融资规模合理增长，也不搞大水漫灌”，此处并没有提到使用降准降息等大规模刺激工具，而从近期公开市场操作来看，OMO、MLF以及LPR利率均按兵不动，也未见可观的超量续作，货币政策仍然凸显克制。

从当前流动性来看，本周一shibor全线上行，其中隔夜shibor已经持续约两周超过1.9%的水平，市场流动性仍然较为收敛。本周公开市场共有3200亿元逆回购到期，周一央行等量续作500亿逆回购操作，料后续将继续进行一定等量或略超量货币投放来缓解银行间流动性紧张，但大概率不会调降政策工具的利率，因此目前的公开市场操作难以为国债期货价格提供较大向上的动力。

图：银行间拆借利率

数据来源：Wind、长江期货

二、经济数据继续向上，但难以超预期。

从近期公布的经济数据来看，投资方面，9月城镇固定资产投资同比增加仅0.8%，略逊于预期，其中基建投资增速较前期明显放缓，不过房地产开发投资和制造业投资依然保持韧性，整体表现尚可。同样的，工业增加值同比继续保持增长并好于预期，报1.2%，从9月制造业PMI来看，未来工业端需求仍然表现较好，但上行幅度都已经出现边际收敛。

9月社会消费品零售总额同比增加3.3%，远超前值和预期，实现自今年5月以来的最大上涨增幅，但从细项来看，9月消费主要受粮油、食品类的消费需求带动，而以金银珠宝和化妆品为代表的的升级类消费同比出现下滑；通讯器材类消费也由正传负，出现较大下滑。因此，虽然9月消费出现较大增长，但从细项来看，消费修复表现并不乐观，同时9月消费水平仍然逊于去年同期。

最后从三季度GDP表现来看，三季度GDP同比增长4.9%，但低于市场预期的5.5%，经济整体恢复速度还有待提高。虽然当前国内经济依然保持增长势头，但多数指标已经出现上行减缓的态势。在当前全球疫情二次爆发，全球经济复苏步伐放缓，以及中美博弈加剧的预期下，国内经济面中期内可能难以达到超预期，而中期内美国大选的高度不确定性以及美国财政刺激计划的难产也会令风险资产承压，相应的提振市场避险情绪，对国债期货价格有一定支撑作用，不过即便如此，由于央行对货币政策的克制，其仍然没有打开向上的空间。

图：固定资产投资

数据来源：Wind、长江期货

图： GDP增速

数据来源：Wind、长江期货

作者简介：胡辛欣，长江期货策略研究员，经济学硕士。侧重于通过构建基本面模型来把握趋势及套利机会，而用技术分析及程序化交易系统捕捉交易时机；在和讯期货、文华财经等网站发表评论及实战策略数篇。

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