国泰君安国际：中国平安有望质+量双重修复 将兑现改革红利

摘 要

中国平安（02318）2020年中期业绩回顾：实现营业收入为6833亿元（人民币，下同），同比略降-1%。归母净利润687亿元，同比-29.7%，剔除去年税收调减影响同比-21%。上半年新单保费录得845亿元，同比-8%；集团内含价值EV为12571亿元，较年初增长+4.7%，年化ROEV为18.7%，同比-9.7%。

公司有望质+量双重修复。上半年受到全球卫生事件冲击，寿险负债端承压。代理人线下销售活动减少导致高价值率产品销售下跌，拖累整体新业务价值率和新业务价值。其次，上半年全球市场波动拖累整体投资收益率，下半年利率回升利好投资端。同时，平安集团代理人产能和质量仍是行业领先，高潜能优才占比进一步提升。随着投资端改善和卫生事件影响的减弱，公司有望质+量双重修复。

公司坚定改革决心，树立行业标杆。随着中国人口红利的逐渐消失，叠加互联网运用的崛起，2018年中国平安寿险启动从“产品+渠道+数字化管理”三个方向改革，打造数字化寿险。其中，产品升级，建立差异化产品优势；渠道升级，打造高产能、高收入、高质量团队；数字化管理，构建数字寿险。我们认为本轮改革是具备超前思维的，未来将树立寿险行业标杆。

管理层预计明年兑现改革红利。向前看，公司当前改革已经进入试点期，业绩会上公司管理层表示，年底所有改革措施将全面落地，明年有望初见成效，并兑现改革红利。随着国内卫生事件影响逐步消散，叠加今年中国平安的转型进入收官之年，明年上半年集团产品价值率有望复苏，并带动增长。虽然当前市场对明年保险行业负债端修复空间仍存在分歧，但是明年上半年存在低基数效应，叠加当前经济修复的趋势明显，负债端具备改善的可能性。此时分歧就是机会。

估值：根据9月25日收市价为80.35港元，20/21年市场预计每股基本盈利为7.15/8.41元人民币，EPS增速分别为-17.1%/+17.6%。20/21市场预计市盈率为9.88x/8.41x。当前中国平安P/EV为1.07x，历史均值水平以下一倍标准差。以平价市场目标价102.85港元为参考，潜在上升空间为28.0%。建议买入/持平/卖出的分析员人数为30/3/0。

潜在风险：管理层调整、明年利率下行、改革成效不及预期。

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