中信证券：泸州老窖三季度业绩超预期 上调目标价至200元

泸州老窖（000568）：业绩超预期，国窖加速增长

来源：中信证券研究

文丨薛缘 印高远 顾训丁

Q3公司收入/净利润同增14.5%/52.6%，受益费用投放大幅减少业绩超预期。Q3国窖同增20%+，明显加速，且9月提价较为成功，打款和旺季动销均表现稳健，延续强劲向上势能，看好国窖1573量价双升趋势尽享高端红利以及特曲复苏逐步实现放量。上调目标价至200元，对应21年PE 40倍，维持“买入”评级。

▍2020Q3公司收入/净利润同增14.5%/52.6%，业绩超预期。

2020Q1-Q3公司实现收入116.0亿元、同增1.1%，归母净利润48.2亿元、同增26.9%。2020Q3实现收入39.6亿元、同增14.5%，归母净利润15.9亿元、同增52.6%。2020Q3，公司毛利率86.9%、同增2.7Pcts，主要受益国窖1573提价以及占比持续提高；税金及附加占营收比例为14.0%、同增4.1 Pcts，主要系季度间缴纳节奏所致；销售费用率17.0%、同降13.8 Pcts，主要系公司线下广告宣传费及市场拓展费用减少所致；管理费用率5.0%、同降0.7 Pcts；综上，公司净利润率40.2%、同增10.0 Pcts。此外，Q3经营活动净现金流20.7亿元、同增26.3%；合同负债12.3亿元、同降22.7%，主要系公司疫情下降低对经销商打款要求。

▍国窖加速增长，全年快增高确定性。

2020Q3，国窖同增20%+，较H1约同增10%明显加速，结合去年年末国窖1573三连提价，打款价由790元提高至850元，估计Q3价增高个位数、量增10%+。此外，国窖1573动销&渠道库存均较为健康，且旺季价格坚定，目前多地批价维持在840元以上，同时9月10日提价前多数经销商已经完成全年打款任务。Q3中档酒和低档酒仍继续处于调整恢复状态，估计增速仍未转正。展望Q4，公司宣布11月份不执行开门红，严格按照计划配额制，主动为经销商减负，预计以稳固价盘体系和维持市场良性健康增长为主，在前三季度高增基础下，全年业绩预计实现20%+的增长确定性较高。

▍国窖逆势发力表现靓丽望尽享高端红利，第三曲线战略新品“高光”布局长远。

公司以价为先、战略坚定，即使在7月动销已完全恢复的情况下仍采取密集控货挺价措施，牢牢抓住去年年底提价成果，且通过聚焦资源在河南进行中原大会战，并取得显著效果不断深挖潜力市场。

我们认为国窖1573通过前三季度靓丽表现逐步打消市场质疑，在行业结构性繁荣和高端景气的支持支撑下，有望持续量价双升趋势、尽享高端红利。

同时，公司为顺应消费升级趋势，不断拉升中档酒品牌力，其中特曲连续控货挺价，终端成交价从100元+逐步提升至目前约300元，今年中秋旺季明显增大特曲广告宣传费用投放，预计有望逐步调整完毕实现放量。

此外，公司10月24日发布作为公司第三曲线的战略新品“高光”，剑指高端光瓶酒市场，预计明年开始将逐步投放市场，为公司长远发展打下坚实根基。

▍风险因素：

国窖动销不及预期；经济景气度不及预期；食品安全问题。

▍投资建议：

考虑到Q3费用大幅减少，利润超预期，上调2020/2021/2022年EPS预测至3.90/4.96/6.03/元（原3.64/4.47/5.45元）。看好国窖1573量价双升趋势尽享高端红利以及特曲复苏逐步实现放量。上调目标价至200元，对应21年PE 40倍，维持“买入”评级。

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