跟谁学股价暴跌背后 误入小学战场、买量成本急剧上涨

来源：环球老虎财经app

此前遭到灰熊、香橼、天蝎、浑水等知名机构轮流做空，而股价却依旧坚挺的在线教育平台跟谁学，却在近期突然出现了30%的暴跌。直接原因或是来自三季度财报亏损预期。但这背后也暴露出跟谁学获客成本优势不在，买量成本上升；此外，传统的“主战场”初高中业务竞争加剧，新进入小学业务，并不断扩大占比，导致盈利模型正在不断恶化。

一夜之间，知名在线教育中概股跟谁学（GSX.US）市值蒸发超500亿元人民币。

10月21日，跟谁学股价暴跌超30%，收盘价格71.23美元，创近三个月来的历史新低。

市场传闻原因可能仅仅是业绩不及预期。此前，跟谁学曾遭到多次做空，但最严重的一次当日收盘价也没有跌超20%，此次大跌原因让大家浮想联翩。

跟谁学的获客低成本优势不再，之前主打高中生，相当于错位竞争，现在进入K12低年龄段的红海，必须和学而思网校、猿辅导、作业帮拼刺刀，买量成本急剧上升，导致业绩亏损，且营收未必再保持高速成长。

如果Q3季报的业绩实锤了这个逻辑，跟谁学唯一的竞争优势是保持买量的高ROI，那跟谁学就像一家营销公司，过渡追求高增长和规模扩张，而不是提升教学质量和效果，作为一家教育公司，高市值或将难以持续。

三季度业绩预亏引抛投

一夜间跌超30%，相关分析师表示应该是由于传言业绩低于市场预期，其实上个季报就有拐点的迹象。该市场传言具体内容为：跟谁学三季度市场预期收入21.2亿元，实际低于20亿元；但销售费用远超预期12亿元，达20亿元。网传文件显示，跟谁学已很难从自然流量中获益，过去差异化的流量获取方式也将同质化为营销品牌投放。因为夏季增长的激烈竞争和失误操作导致表现不佳。跟谁学暑期策略失误，直接导致暑期正价课的转化率较低。

对于下跌原因，瑞士信贷银行股份有限公司 （Credit Suisse AG） 发布研报《跟谁学—在日益激烈的竞争中失去上升势头以及夏季商业推广的失误》，对跟谁学评级从“中性”下调为“减持”，原因是“跟谁学不再受益于自然流量增长，并在竞争的关键阶段决策错误”。

如今距离跟谁学上市已满一年，表面上看似业绩不错，2019年实现营业收入、净利润分别为21.15亿元、2.27亿元。9月2日，跟谁学发布的2020年第二季度未经审计的财报显示，上半年营业收入为29.48亿元，净利润为1.67亿元。

实际上，第二季度跟谁学的营业利润大幅下滑为-1.61亿元，导致上半年公司营业利润为-6884万元。而跟谁学营业利润出现亏损的原因主要在于营销费用、研发费用等营业费用的激增。

营业利润的同比转亏，被跟谁学方面归因为，其在“销售和营销活动方面的投入增加，以扩大流量增长及加强品牌认知”。二季度，跟谁学销售费用为12.05亿元，相比去年同期的1.69亿元，增长超过7倍。

获客成本优势不在，买量成本上升

可以说，跟谁学一路走来，一直以超低的获客成本和超高的毛利率为独特优势，在资本市场享受着超高估值的优厚待遇，也成功坐上了“唯一盈利的在线教育公司”的宝座。

其之所以能够成为众多在线教育企业中脱颖而出的黑马，很大的一个亮点在于，是远低于同行的获客成本，这也是被沽空机构质疑的问题所在。

在线教育行业的竞争不可谓不激烈，获客成本、转化率以及续班率是影响公司盈利的三个重要指标。

竞争激烈的背后就是获客成本高企，在线教育的获客要么是投放广告站外引流，要么就是靠私域流量。在跟谁学的叙事里，这就是自己获客成本低的秘诀，很早就开始探索微信流量变现，直到赶上2017年-2018年的微信社群营销红利，彻底爆发。

目前跟谁学旗下有97个认证公众号，活跃粉丝近千万，非常流行的套路：以阅读量10万+的爆款文章引流，推销免费课程，把读者拉入进入微信群学习，在群里邀请进入名师直播课，最终完成付费注册。

但微信公众号的“流量洼地”规模有限，当你只有10万学生的时候可以东拼西凑，找到非常便宜的流量就能维持非常高的增速，但是当规模达到百万人以上还想翻倍增长的时候，要找到这么大体量的低成本流量是非常困难的——几乎只有微信和抖音两个渠道能够提供成规模、成本可控、稳定的家长。

微信和抖音商业化引擎的使命就是让大家“公平竞争”，卖广告的人当然要维护一个“价高者得”的规则，所以微信各种裂变也因为影响用户体验被封了，逼着几家有钱的在线教育金主在抖音和微信两个平台上分别厮杀、从而坐收渔利——长期看微信和抖音商业化团队的使命就是确保没有谁能保持显著低于市场平均的流量成本（Cost per lead）。

包括跟谁学在内的各大在线教育平台，在暑假掀起广告大战，为了实现给投资人的承诺，平台纷纷开始快速扩张团队和基础设施，为了做出高增长，必须把大笔的钱砸到微信和抖音获取流量，也就是在买量上的成本上升。

为打破天花板，进入竞争更激烈的小学战场

随着跟谁学的规模扩张、从高中进入了小学（占比迅速提高），跟谁学原有的优势不再，需要跟一堆不差钱的“富二代”——学而思网校、猿辅导、作业帮等正面竞争，当全行业的热钱和估值显著领先基本面时，这个行业的超额收益就被挤完了，即使是拥有战狼精神的跟谁学也不可避免地受到全行业的拖累。

此外，作为跟谁学最舒服的战场高中生战场，目前这一赛道也正在变拥挤。

跟谁学的名师转化高溢价的模式天然适合初高中学生和家长的需求，而且跟谁学起步早有先发优势；学而思网校、猿辅导、作业帮等机构此前相对不重视高中，往往都是依靠题库和品牌自有流量顺带做做，没有专注花大笔预算猛砸——大家都觉得小学人口基数大、生命周期价值长（Life time value，因为理论上1个小学1年级的学生招进来有机会学12年直到高中毕业），加上超级牛股学而思就是靠小学起家的。

后来随着跟谁学市值的起飞，学而思、猿辅导纷纷研究跟谁学的模式，发现这个初高中市场还可以这么玩，比想象中更容易挣钱，于是也开始学习跟谁学的打法，现在竞争也更加激烈了。

跟谁学为了维持业务和市值增长，必须要去小学这个相对更不擅长、竞争更激烈，但是天花板和想象空间更大的市场——随着这波孩子的长大，万一过再几年初高中的学生都是上过N年好未来、猿辅导的忠实粉丝，那跟谁学不是被人断了后路？

遭12次做空股价仍暴涨

对于跟谁学的股票，可谓是经历了重重磨难，半年就遭到12次卖空，但神奇的是，跟谁学似乎成了很多做空机构的噩梦，公司股价不降反升。

悉数数来，先是做空机构灰熊单挑，后来变成了灰熊、香橼、天蝎、浑水等多个知名做空机构集体围猎。这些做空机构基本都围绕数字造假这个大主题，包括夸大利润、夸大营收、夸大学员数、数据造假等。

2月25日，做空机构灰熊发布了对跟谁学的做空报告，质疑其经营数据存在造假行为；4月14日，香橼发布对跟谁学的做空报告，认为跟谁学的财务数据过于美观——不仅实现盈利，且毛利率在75%以上，同行新东方的毛利率则为50%左右，质疑其通过重复计算收入来虚增营收。浑水在报告中指出，跟谁学至少有80%的用户是机器人；怀疑跟谁学至少有80%的收入是造假的，甚至可能是90%以上。

随后跟谁学CEO陈向东对浑水做出了回应，表示虽然浑水是做了功课的，技术思维也值得点赞，但充满了对公司业务的无知。

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