猪价跌跌不休 这家猪企为何一骑绝尘？

从2019年8月开始一路上涨的猪价，在今年9月份以来开始出现线性下滑。根据农业农村部披露信息，9 月第 3 周（总第 38 周），猪肉平均批发价格为 47.48 元/公斤，环比下跌 1.0 %，同比上涨 30.6%；全国活猪平均价格36.07元/公斤，环比下降1.9%，同比上涨32.9%。

价格背后是供需形势的转换。自2019年9月以来持续维持高位运行的猪肉价格，吸引大量资本及人员进入生猪养殖行业，供应端整体数量开始逐渐提升。据农业农村部监测，8月份全国生猪存栏环比增长4.7%，连续7个月增长，同比增长31.3%。8月份能繁母猪存栏环比增长3.5%，连续11个月增长，同比增长 37.0%。

但不可忽视的猪周期依然存在，未来后期产能的集中释放，生猪养殖无可避免将进入亏损区间。届时，是否在市场行情处于低谷时能够经得住亏损，更考验企业的成本管控能力和运营能力。

纵观国内猪企，近日向港交所主板递交了上市申请的种猪大户——天兆猪业，其成本管控能力及运营效率值得关注。

公开资料显示，天兆猪业成立于2004年，主要提供高质量种猪，于2020年1月1日最大出栏产能约为30万头。截止2020年9月28日，在中国共营运47座猪养殖场，主要分布在黑龙江、甘肃、江苏及贵州等地。

（业务概况）

财报核心数据亮眼，稳居行业头部阵营

首先来看反映盈利能力及成本管控能力的指标—毛利率。下表是天兆猪业最近几年的主要财务数据，笔者把它和国内其他几家主要上市猪企的毛利率做了一个对比。

2017
财政年度
人民币（千元）

2018
财政年度
人民币（千元）

2019
财政年度
人民币（千元）

2019年
前四个月
人民币（千元）

2020年
前四个月
人民币（千元）

收益（业务收入）

474，525

448，866

784，118

189，900

351，925

毛利

172，884

99，202

379，567

52，176

228，437

生物资产公允价值变动净额

21，172

5，965

140，568

4，036

27，846

经营溢利（营业利润）

142，026

76，914

437，172

42，202

235，146

除税前溢利

159，611

44，887

488，561

35，010

240，488

年╱期内溢利

158，680

40，082

485，499

34，849

234，055

因部分上市猪企除养猪业务外，还有禽类、饲料等其它业务构成，因此本文仅以养猪业务的毛利率数据进行对比。如图所示，2017年，天兆猪业的毛利率为36.4%，位于行业第二，低于当年毛利率最高38.3%的天康生物，但两者差距不到2%。在上轮猪周期低点 2018年，天兆猪业毛利率为22.1%，排名行业第一，其它猪企除新希望与温氏股份外，毛利率均保持在个位数。2019年，天兆猪业的毛利率48.4%， 仍位居行业第一，远远领先于毛利率37.1%的牧原和38.5%的新希望。2020年前4个月，天兆猪业毛利率为64.9%，低于69.3%的天康生物（前6个月），高于63.3%的牧原股份（前6个月），排在行业第二。在行业利润的兑现期，只有这三家的毛利率高于60%，其他猪企的毛利率则分布在35%到55%之间。

（注：天兆猪业2020年毛利率为前四个月数据，其余公司为2020年上半年）

再来看衡量企业经营效率的净利润率。我们以上市公司为主体来比较，2017年，天兆猪业的净利润率高达33.4%，位居行业第一。位于第二、第三的分别为23.6%的牧原股份和12.6%的温氏股份，其他猪企则都低于10%。2018年是猪周期低点，天兆猪业仍以8.9%的净利润位于行业第一。2019年，天兆猪业净利润率高达61.9%，位于行业第一。若扣除当年一笔1.4亿的生物资产公允价值变动净额项目影响，则净利率为44.0%， 仍位于行业第一，比排名第二名的牧原股份高出13%。2020年前4个月，天兆猪业净利率为66.5%，扣除公允价值变动影响后，净利率为58.6%，在行业中仍位居第一。

（注：天兆猪业2020年净利率为前四个月数据，其余公司为2020年上半年）

最后来看综合反映企业运营能力的核心指标—净资产收益率ROE。2017年，天兆猪业高达47.0%，位于行业第一，扣除公允价值变动的影响为45.6%，依然为行业第一。2018年猪周期低点，天兆猪业以9.2%位于行业第三，扣除公允价值变动的影响为8.1%，位于行业第三。2019年天兆猪业为74.7%，扣除公允价值变动的影响为59.8%，依然为行业第一。

从与各上市猪企的毛利率、净利率、净资产收益率ROE对比来看，无论是在猪周期的波峰还是波谷，天兆猪业的财报核心数据一骑绝尘，始终稳居行业头部阵营。在周期波谷平稳过度，在周期波峰时获得可观利润，体现了种猪产品为公司创造了更多价值。

数字背后，种猪大户的高质量增长优势

于资本市场而言，一家公司的价值除了亮眼财报之外，更加看重这家公司的发展潜力。数字背后，笔者总结出天兆猪业未来五大增长优势：

第一、种猪优势明显。首先可以最低成本实现仔猪自给，打破外购仔猪桎梏。2018年爆发的非洲猪瘟造成能繁母猪大量损失，许多猪场不得不高价外购仔猪进行繁育，导致仔猪费用上升，成本增加，各上市猪企的研报中，也均因外购仔猪增加成本。其次种猪供应能力充足，为未来生猪产能持续扩张打下良好基础。根据灼识咨询报告，于2019年、 2018年及2017年，就种猪销售收益而言，天兆猪业在中国所有的种猪养殖公司当中分别排行第一、第四及第二。

第二、独立自主的育种体系。一般来说，猪育种存在较高的技术资金壁垒，据招股书，天兆猪业在育种方面持续研发投入，凭借引进的育种技术及自身积累的猪只育种经验，已经实现独立自主育种。另据公司微信平台数据，2009—2010年，其大白种猪平均每年背膘厚变薄0.15mm，100kg体重日龄平均每年减少0.53天，活仔头数平均每年增加0.07头；长白种猪平均每年背膘厚变薄0.04mm，100kg体重日龄平均每年减少0.16天，活仔头数平均每年增加0.41头；杜洛克种猪平均每年背膘厚变薄0.14mm，100kg体重日龄平均每年减少0.74天，活仔头数平均每年增加0.24头，各项主要指标均有稳定遗传进展，种猪质量逐年提升。众所周知，种猪的质量高低对养殖成本影响较大，在周期底部，养殖成本对养殖户来说是最重要的，优质种猪需求量会更大。届时，天兆猪业将面临绝佳的市场机遇。

第三、较强的防疫管控力。据招股书，天兆猪业目前已形成了一套相对完善、高效、严格，并贯穿各个生产阶段、交付阶段的生物安全体系。具体表现为猪场实施分区管理，对车辆、物资、饲料、饮用水、人员建立了完善的生物安全管理制度，可大幅减少养殖过程中的防疫成本。

第四、成本管控能力位于行业较高水平。据相关研报数据，2017-2019年间，温氏股份分别对应约12元/kg、13.2元/kg、14.6元/kg的完全成本，牧原股份分别对应约11.6元/kg、11.5元/kg、13.6元/kg的完全成本。2019年，这两家头部企业的完全成本出现明显上升，上调比例分别为10.61%、18.26%。天兆猪业整体测算下来，非洲猪瘟前，2017—2018年，完全成本分别对应约14元/kg、12.9元/kg。非洲猪瘟后，2019年天兆猪业完全成本约为13.8元/ kg，2020年前4月约为14.2元/ kg，明显低于行业16.31-18.45元/kg的区间水平。在非洲猪瘟前后期，完全成本均具备明显优势，体现超强成本管控能力。

第五、产能或将实现量级飞跃。受益于种猪优势和超强成本管控能力，天兆猪业明后年产能或将逐步放量，实现量级飞跃。目前公司已于全国多地布局，于2020年1月1日，其实际能繁母猪数量为1.8万头，以全国母猪PSY=20头进行估算， 2020年天兆猪业的生猪出栏量大概在36万头左右。此外公司创始人余平曾公开表示“2020年，能繁母猪翻一番”的小目标，按照此预期，到2022年时，产能出栏可达百万头。

每轮猪周期都会淘汰落后产能，优胜劣汰的自然法则驱动着行业规模程度提升。当猪周期波谷来临时，没有猪场能够幸免。结合财报核心数据和优势拆解，天兆猪业这类展现强劲运营能力、成本控制能力及发展潜力的企业，届时会表现出更加突出、显著的投资优势，值得资本市场重点关注。

　　版权及免责声明：凡本网所属版权作品，转载时须获得授权并注明来源“融道中国”，违者本网将保留追究其相关法律责任的权力。凡转载文章，不代表本网观点和立场。

延伸阅读